Mål och strategier Vad styr fondens långsiktiga tillgångsfördelning?

I dagsläget är inflödet i form av avgifter till den del av pensionssystemet som Första AP-fonden tillhör större än utbetalningarna av pensioner. Överskottet hamnar hos Första-Fjärde AP-fonderna. Om endast något år byts det nuvarande positiva nettoinflödet till ett utflöde som då kommer att tas ur AP-fonderna under lång tid (se diagram).

Påfrestningarna på pensionssystemet under dessa år kan mildras genom att svensk ekonomi, främst sysselsättningen, utvecklas så positivt att inbetalningarna till pensionssystemet blir högre än vad som ligger i nuvarande prognoser.

Ett annat sätt att överbrygga perioder med höga nettoutflöden från pensionssystemet är att avkastningen på AP-fondernas kapital är fortsatt högt; 5,1-6,1 procent årligen enligt fondens beräkningar.

Långsiktig placeringsinriktning

I AP-fondslagen uttrycks buffertfondernas uppdrag som att Första-Fjärde AP-fonderna ska "förvalta fondmedlen på sådant sätt att de blir till största möjliga nytta för försäkringen för inkomstgrundad ålderspension". Uppdraget måste tolkas och omsättas till en långsiktig placeringsinriktning, av Första AP-fonden kallad referensportfölj. Analysen som ligger till grund för styrelsens beslut av referensportfölj är uppdelad i två delar.

I ett första steg görs en ALM-studie (Asset Liability Management, eller åtagandestyrd kapitalallokering), en analys som ger den tillgångsfördelning fonden långsiktigt borde ha om världsekonomin och finansmarknaderna vore i långsiktig jämvikt.

I nästa steg beslutas hur denna tillgångsfördelning behöver förändras baserat på en analys av hur ekonomin, tillgångspriser och riskpremier de facto ser ut och förväntas förändras i ett medelfristigt perspektiv (2-10 år).

ALM-analysen

Med hjälp av en ALM-analys kan fonden få svar på två frågor. Den första är vilken avkastning som krävs för att fonden ska klara av sin uppgift. Den andra är vilken risk som är lämplig. Utifrån svaret på dessa frågor kan den tillgångsfördelning som på lång sikt ger fonden bäst möjligheter att uppfylla uppdraget specificeras.

Utgångspunkten för ALM-analysen är att fonden i möjligaste mån ska verka för att pensionssystemets önskade egenskaper bibehålls. En sådan egenskap är att behållningen på pensionskontona i normalfallet ska öka i samma takt som den genomsnittliga löneutvecklingen i Sverige.

Skulle utvecklingen av demografi och arbetsmarknadsfaktorer vara ogynnsamma kan dock den automatiska balanseringen utlösas, varpå pensionerna kommer att öka i något långsammare takt tills situationen har förbättrats.

Målet för fonden är därför att förvalta kapitalet så att risken för den automatiska balanseringen minimeras. Det är också viktigt att inte vissa generationer drabbas hårdare än andra av den automatiska balanseringen, vilket innebär att fonden ska vara neutral mellan generationer.

Eftersom AP-fonderna endast utgör cirka 13 procent av pensionssystemets tillgångar är det fler faktorer än fondernas utveckling som påverkar risken för balansering.

Avkastning och risk

För att bestämma en långsiktig tillgångsfördelning räcker det inte att endast känna till vilken förväntad genomsnittlig avkastning som krävs för att klara av uppdraget.

Förutom den förväntade avkastningen måste också variationen i avkastningarna (den finansiella risken) vägas in i analysen. Den finansiella risken påverkar den risk som de försäkrade påverkas av - pensionsrisken. I perioder då sannolikheten för balanseringar är låg, är påverkan från den finansiella risken lägre än i perioder då balanstalet är lågt.

Fonden utgår i ALM-analysen från de beräkningar som Försäkringskassan gör av pensionssystemets utveckling de kommande femtio åren. Beräkningarna bygger på tre olika scenarier för hur utvecklingen i den svenska ekonomin kan komma att se ut.

Fonden har byggt in dessa scenarier i en modell där pensionssystemets utveckling kopplas ihop med möjliga utvecklingar på kapitalmarknaderna. Målet är att med hjälp av modellen kunna bestämma en övergripande fördelning mellan aktier och räntebärande tillgångar.

Modellen används för att simulera framtida möjliga utfall för olika långsiktiga placeringsinriktningar. Fonden analyserar ett mycket stort antal möjliga utfall för den kommande femtioårsperioden för alla olika placeringsinriktningar i vardera av Försäkringskassans tre scenarier.

För varje enskilt år och varje utfall beräknas ett antal nyckeltal som vägs samman till en balanseringsförlust. Den placeringsinriktning som uppvisar den lägsta balanseringsförlusten ligger till grund för valet av referensportfölj.

Fördelning inom tillgångsslagen

Nästa steg i ALM-analysen är att bestämma hur fördelningen inom varje tillgångsslag ska se ut, exempelvis regioner, värdepappersegenskaper etc. för att referensportföljen ska vara så väldiversifierad som möjligt. I detta steg analyseras också i vilken utsträckning tillgångarna bör valutasäkras.

Målet är att, givet de placeringsrestriktioner som finns i AP-fondslagen, identifiera den kombination av tillgångar som uppfyller avkastningskravet till lägst volatilitet i avkastning.

Optimeringen görs för alla ingående tillgångar i referensportföljen där hänsyn främst tas till nivån och variationen i den förväntade framtida avkastningen samt hur väl avkastningen samvarierar med övriga tillgångars avkastning. Optimeringen allokerar mer kapital till en tillgång med hög förväntad avkastning, låg risk och med låg samvariation med övriga tillgångar. Antagandena som görs i detta analyssteg baseras till viss del på historiska data. Andra viktiga hänsyn som tas är bland annat utvecklingen i världsekonomin och på de globala kapitalmarknaderna.

Slutsatser från ALM-analysen

Fördelningen mellan aktier och räntebärande tillgångar är enligt analysen den avgörande faktorn för fondens möjligheter att skapa en avkastning i enlighet med avkastningskravet.

En tillgångsfördelning som innebär att hela fondkapitalet placeras i räntebärande tillgångar innebär att målet inte kommer att nås. Med enbart räntebärande tillgångar i referensportföljen skulle fondens avkastning bli så

låg att den automatiska balanseringsmekanismen skulle utlösas vid många tillfällen.

En portfölj med en övervägande andel aktier förväntas istället ge bättre möjlighet för fonden att uppfylla målen eftersom det beräknas ge en hög avkastning över tid vilket är positivt för pensionssystemet. Den avkastningsvariation som aktieinvesteringarna ger upphov till bör kunna hanteras i systemet utan att pensionerna påverkas.

En annan slutsats är att de finansiella risker fonden tar ska spridas över stora delar av världen, det gäller såväl för aktier som för räntebärande placeringar.

Fonden har under 2007 påbörjat en ny ALM-analys som förväntas bli klar under första halvåret 2008.

Referensportföljen

ALM-analysen leder fram till en långsiktig placeringsinriktning som ger fonden stora möjligheter att uppfylla kraven i pensionssystemet på lång sikt.

För att slutligen bestämma vilken tillgångsfördelning referensportföljen ska

ha görs ytterligare analyser. Dessa ska besvara frågan om det i ett medelfristigt perspektiv (2-10 år) finns obalanser i ekonomin, felprissättningar på de finansiella marknaderna eller riskpremier som fonden kan utnyttja och därigenom öka den förväntade långsiktiga avkastningen ytterligare.

Med grund i ALM-studien och analysen ur ett medelfristigt perspektiv har fonden valt en referensportfölj som vid utgången av 2007 bestod av 59 procent aktier, 38 procent räntebärande tillgångar och 3 procent alternativa investeringar.

För aktier är den övervägande delen av kapitalet placerad på utländska marknader; i huvudsak Nordamerika, Europa och Stillahavsområdet. Placeringar i tillväxtmarknaderna utgör en knapp tiondel och andelen svenska aktier en femtedel av referensportföljens aktieplaceringar.

Även inom tillgångsslaget räntebärande sprids investeringarna över flera regioner: Nordamerika, Europa, Japan och Sverige, men den viktigaste riskspridningseffekten fås genom att fördela de räntebärande tillgångarna mellan nominella statspapper, realränteobligationer och kreditobligationer.

Referensportföljen har också en exponering mot utländska valutor som ger ytterligare riskspridning. Valutaexponeringen uppgick till 18 procent av det totala kapitalet, oavsett fördelning mellan tillgångsslag och regioner. Exponeringen mot utländska valutor är spridd över euro, amerikanska dollar, brittiska pund, japanska yen, norska kronor och tillväxtmarknadernas valutor.

Den valda referensportföljen förväntas ge fonden goda möjligheter att över tid generera den avkastning som krävs av buffertfonderna i pensionssystemet och ger en god riskspridning.